源聚合

Это самый мягкий сигнал с прошлой осени, когда ФРС начала ограниченный цикл снижения в совокупности на 1 п.п с переходом от 5.5 до 4.5%.

ФРС признает проблемы на рынке труда, акцентирует внимание на рынке труда в рамках смещения баланса рисков. Несмотря на то, что данные по инфляции стали заметно хуже, чем 1.5 месяца, в иерархии приоритетов проблема инфляции задвинута ниже занятости.

Пресс релиз ФРС от 17 сентября:

Последние показатели свидетельствуют о том, что рост экономической активности замедлился в первом полугодии. Прирост рабочих мест замедлился, а уровень безработицы повысился, но остается низким. Инфляция повысилась и остается несколько повышенной. Неопределенность в отношении экономических перспектив остается повышенной. Комитет внимательно относится к рискам для обеих сторон своего двойного мандата и считает, что риски снижения занятости возросли.

Пресс релиз от 30 июля:

Последние показатели показывают, что рост экономической активности замедлился в первом полугодии. Уровень безработицы остается низким, а условия на рынке труда - прочными. Инфляция остается несколько повышенной.  Неопределенность в отношении экономических перспектив остается повышенной. Комитет внимательно относится к рискам для обеих сторон своего двойного мандата.

Почему это можно рассматривать, как капитуляцию?

Риски экономического роста не выросли, как и концентрация проблем на рынке труда, тогда как пространство для снижения ставки в 2025 году увеличено в соответствии с прогнозами.

Как менялись прогнозы ФРС на 2025 (в соответствии с экономическими прогнозами: мар.25, июн.25 и сен.25)?

•  ВВП: 1.7 -> 1.4 -> 1.6

•  Безработица: 4.4 -> 4.5 -> 4.5

•  Инфляция (PCE): 2.7 -> 3.0 -> 3.0 

•  Ставка на конец года: 3.9 -> 3.9 -> 3.6.

Прогноз по ВВП повышен на 0.2 п.п, оценки безработицы не изменились, несмотря на «наведенные опасения», инфляция на месте, тогда как прогноз ставки снижен на 0.3 п.п.

Предполагается снижение ставки на 0.5 п.п до конца года (0.25 п.п на каждом заседании или сразу 0.5 п.п с паузой на одном из заседании).

В голосовании по КС на заседании 17 сентября отличился Стивен Миран с голосом за снижение на 0.5 п.п, он же голосовал за ставку 2.75% в дек.25, т.е. снижение на 1.75 п.п за три месяца.

Миран – это некомпетентный мудило, придурь, вероятно даже более тупой, чем Наварро.

Экономическая концепция Мирана проста и незатейлива:

•  Тарифы – это прекрасно, все вопросы решать за счет тарифов;

•  Инфляция от тарифов не возникает, а тарифы только на пользу;

•  Слабый доллар, чтобы сделать Америку снова великой через строительство заводов;

•  ФРС полностью под контролем Трампа;

•  Неограниченно мягкая ДКП и QE, если это нужно Трампу;

•  Таргетирование инфляции – зло, пусть инфляция будет любой в рамках мудрой политики Трампа;

•  Все должны платить США за то, что США – Великие (инвестировать, покупать товары и оружие, взносить взносы в казну США), а США не должны никому.

Вот этот придурь с интеллектом подростка пробрался в логово ФРС.

Как менялись прогнозы ФРС на 2026 год?

•  ВВП: 1.8 -> 1.6 -> 1.8

•  Безработица: 4.3 -> 4.5 -> 4.4

•  Инфляция (PCE): 2.2 -> 2.4 -> 2.6 

•  Ставка на конец года: 3.4 -> 3.6 -> 3.4.

Предполагается, что ВВП ускорится на 0.2 п.п, безработица снизится на 0.1 п.п, инфляция станет выше на 0.2 п.п, а ставка снизится еще на 0.25 п.п.

Нет экономической логики в действиях ФРС. В соответствии с прогнозами ФРС, давление на рынок труда не просматривается (безработица стабильна), реализации экономических рисков нет (экономика даже ускоряется), зато инфляция ускоряется (достижение таргета отодвинуто на 2028 год!).

Нет стройного, непротиворечивого и достоверного обоснования рывка ставки вниз на 0.75 п.п за три месяца в условиях рисков разгона инфляции. Заявленные акценты в пресс-релизе не соответствуют прогнозу.

На пресс конференции Пауэлл сгладил углы и сместил мягкий сигнал на нейтральный. Об этом в следующем материале.

Есть несколько ключевых наблюдений, на которые стоит обратить внимание:

•  ЦБ даже не рассматривал снижение ставки на 2 п.п, - только 1 п.п и даже сохранение ставки.

•  Максимальный за все время акцент на бюджетной политике.

В остальном тезисы пересекались с ранее озвученными и написанными аргументами ЦБ.

В обзоре стратегического документа ЦБ «Основные направления ДКП на 2026 и далее» я выявил обостренную чувствительность к бюджетной политике «ЦБ аномально много написал про бюджетную политику.»

Пресс релиз и пресс-конференция не отходили от принципов стратегического документа.

Вот тезисы Набиуллиной на пресс-конференции в контексте бюджета:

•  Неопределённость, в том числе связанная с решениями по бюджету, сохранилась.

•  Важным фактором является спрос со стороны госсектора в нашем базовом сценарии.

•  Мы рассчитываем, что влияние госрасходов в этом году будет дезинфляционным, однако пока оно не проявилось, и если дефицит бюджета будет выше, чем заложено в нашем базовом сценарии, мы будем ограничены в своих возможностях снижать ключевую ставку.

•  На заседании в октябре многое будет зависеть от того, какие параметры бюджета в итоге будут предложены.

Далее по вопросам из зала:

•  Мы исходим из того, что по году бюджет будет дезинфляционным, но в какой мере — это будет уточнено, когда будут внесены поправки по бюджету этого года. Мы ожидаем, что конкретные характеристики правительство представит до конца сентября, и мы их включим в обновление нашего прогноза на октябрьском заседании.

•  От бюджетной политики зависит то, какой уровень ставок при этом будет. Здесь важен не столько рост расходов сам по себе, сколько дефицит бюджета.

•  Чтобы добиться тех же 4% по инфляции, должен снизиться вклад кредита, т.е. должны быть выше ставки. Банк России достигнет цели по инфляции 4%, но с более высокими ставками при условии, если будет больше дефицит, что выражается в меньших объемах кредитования частного сектора экономики. По сути, это работает как сообщающиеся сосуды: чем больше денег экономика получит со стороны бюджета, тем меньше требуется кредита со стороны частного сектора для балансировки спроса, и наоборот.

•  Наш базовый прогноз исходит из объявленных параметров бюджетной политики. При принятии решений мы оцениваем, какие риски существуют к базовому прогнозу, баланс рисков, мы поэтому специально это коммуницируем.

•  Для нас важно при принятии решений, насколько сбалансирован бюджет. При росте дефицита бюджета будет выше наша ставка.

•  Масштабные льготные программы они могут приводить не только к повышению цен, которые опережают и доходы населения, но требуют значительного объёма расходов бюджета, если все риски по росту процентных ставок берёт на себя бюджет. Правительству придётся тратить значительный объём средств на компенсации банкам, которые будут отвлекать ресурсы от различных социальных, инвестиционных направлений, приоритетных направлений.

За все время я не помню ни разу, чтобы настолько явная концентрация была на бюджетной политике. 

Повторю из обзора стратегического документа: сигнал от ЦБ предельно ясный – расширение дефицита бюджета приведет к ужесточению ДКП или замедлению смягчения.

12 сентября это было подтверждено настолько прямо и явно, насколько это возможно.

Я ожидал ход ставки на 2 п.п из-за обострения макроэкономических рисков в условиях резкого замедления инфляции и стабилизации инфляционных ожиданий, но ЦБ принял решение о шаге в 1 п.п, сделав акцент на инфляционных рисках и бюджетной политике.

По всей видимости, Банк России не видит пространства для стабилизации текущего почти 8 трлн дефицита бюджета.

При этом направление действий при расширении дефицита задано предельно однозначно: мы будем ограничены в своих возможностях снижать ключевую ставку, при росте дефицита бюджета будет выше наша ставка. От бюджетной политики зависит то, какой будет уровень ставок.

Теперь все внимание на новом проекте бюджета и текущей динамики дефицита бюджета.